“LIETUVOS KAPITALO RINKOS VYSTYMASIS”

Mindaugas Ðilininkas

Esamos situacijos apþvalga

Kapitalo rinkos vystymasis

Lietuvos kapitalo rinkos uþuomazgomis gali bûti laikoma kooperatyvø veiklos pradþia 1987 m., TSRS áteisinus kooperatyvø steigimà ir veiklà. Pagal kooperatyvø skaièiø ir veiklos apimtis Lietuva pirmavo visoje Tarybø Sàjungoje. Ir nors oficiali privataus kapitalo dalis visame atkurtos nepriklausomos Lietuvos respublikos ûkyje buvo neþymi, taèiau bûtent kooperatyvø veikloje sukauptas privatus kapitalas labai aktyviai dalyvavo tolimesniame valstybinio kapitalo privatizavime.

Lietuvos nepriklausomybës atkûrimas 1990 m. kovo 11 d. paskatino privaèios nuosavybës pagrindø sukûrimà. Po nepriklausomybës atkûrimo visas turtas, esantis Lietuvos Respublikos teritorijoje, buvo paskelbtas Lietuvos Respublikos nuosavybe bei prasidëjo jo privatizacija.

Pirminis privatizavimo etapas, kuris truko 1991-1995 m.m. buvo pagrástas masinio privatizavimo koncepcija. Per ðá etapà Lietuvoje buvo privatizuota 3,4 mlrd. Lt kapitalo nominalia verte, kas sudarë 30 proc. viso valstybës turto arba 81 proc. pirmajame privatizavimo etape numatyto privatizuoti valstybinio kapitalo.

Masinës privatizacijos koncepcijos, paremtos investiciniais èekiais, pasirinkimas buvo sàlygotas dviejø pagrindiniø tikslø: pirma – kuo daugiau Lietuvos gyventojø átraukti á privatizacijos procesà, tokiu bûdu sprendþiant socialines problemas, antra – kuo sparèiau reikðmingà valstybinës nuosavybës dalá perleisti á privaèias rankas. Sparti pirminë privatizacija sukûrë tvirtus pagrindus privaèiai nuosavybei ir ekonominiø reformø ágyvendinimui. Masinës privatizacijos eiga parodë, kad socialinës lygybës tikslas nebuvo pasiektas – atvirkðèiai, masinë privatizacija sudarë sàlygas sparèiam kapitalo koncentracijos ir turtinës diferenciacijos didëjimui. Be to, masinë privatizacija nesàlygojo naujo kapitalo injekcijø á privatizuojamas ámones, kas buvo bûtina sàlyga privatizuotø ámoniø restruktûrizavimui ir vystymuisi.

Antrasis privatizacijos etapas, prasidëjæs 1996 m. rugpjûtá, buvo svarbus dviem aspektais – pirma, valstybinë nuosavybë buvo privatizuojama tik komerciniu pagrindu (uþ grynuosius pinigus), antra, didelës infrastruktûros kompanijos buvo pasiûlytos privatizavimui, tikintis strateginiø uþsienio investuotojø dalyvavimo privatizacijos procese. Buvo tikimasi, kad reikðmingos uþsienio kapitalo investicijos, privatizuojant infrastruktûros objektus, be kita ko, stimuliuos ir antrinës kapitalo rinkos vystymàsi. Nuo antrojo etapo pradþios iki 1999 m. sausio pabaigos uþ grynuosius pinigus buvo privatizuota 717 objektø, kuriø nominali vertë – 907,7 mln. Lt. Uþ privatizuotà nuosavybæ valstybë gavo 2,4 mlrd. Lt pajamø.

1998 m. pabaigoje Lietuvos ámonës buvo sukaupusios nuosavo kapitalo uþ 34 mlrd. Lt buhalterine verte. (27,4 mlrd. Lt nominalia verte). Per penkerius metus (1994 – 1998) Lietuvos ámoniø nuosavas kapitalas buhalterine verte padidëjo 11,7 karto. Didþiausias padidëjimas uþfiksuotas 1994 m. – 5,5 karto, daugiausia dël ilgalaikio turto perkainavimo.

Atmetus administracinæ turto perkainojimo átakà 1994 m., Lietuvos ámoniø nuosavas kapitalas per ketverius metus (1995 – 1998) padidëjo 2,1 karto (arba 18 mlrd. Lt). Per ðá laikotarpá nuosavo kapitalo augimas pralenkë infliacijos tempus. Svarbiausia nuosavo kapitalo augimo prieþastimi buvo papildomos investicijø áplaukos á nuosavà ámoniø kapitalà.

Grafikas 1

Lietuvos ámoniø kapitalas (buhalterine verte) 1995-1998 metø pabaigoje

Pastaba: Be finansø sektoriaus ámoniø

Ðaltinis: Lietuvos statistikos departamentas

1998 m. pabaigoje apie pusë ámoniø kapitalo vis dar buvo sukaupta perdirbamojoje pramonëje (23,9 proc.) ir elektros, dujø bei vandens tiekimo veikloje (22,9 proc.), nors kapitalo augimas per pastaruosius metus ðiose veiklose buvo þymiai lëtesnis. Didelë kapitalo dalis priklausë transporto ir sandëliavimo veiklai – 16,4 proc., bei prekybos ir remonto veikloms – 11,9 procento. Didþioji dalis perdirbamosios pramonës kapitalo buvo sukaupta maisto bei gërimø pramonëje – 30,6 proc.

Imliausia kapitalui 1998 m. pabaigoje buvo elektros, dujø bei vandens tiekimo veikla, kur vidutinis ámonës kapitalas siekë 47,5 mln. Lt. Vidutinis paðto bei komunikacijø sektoriaus ámoniø kapitalas buvo 29,5 mln. Lt, visø kitø veiklø ámoniø vidutinis kapitalas buvo maþesnis nei 4,5 mln. Lt.

1998 m. pabaigoje daugiau kaip du treèdaliai dirbanèiøjø priklausë privaèiam sektoriui. Kapitalo poþiûriu, atvirkðèiai – 60,3 proc. ámoniø kapitalo priklausë valstybei. Daugiau kaip 80 proc. valstybinis kapitalas sudarë miðkininkystës, elektros, dujø ir vandens tiekimo bei transporto, sandëliavimo ir ðvietimo veiklose. Valstybës kapitalas taip pat dominavo ir sveikatos, socialinio saugumo bei kitose verslo srityse. Privatus kapitalas vyravo visose kitose veiklose, þenkliausiai – þuvininkystëje, prekyboje, remonto, vieðbuèiø ir restoranø veiklose.

Vertybiniø Popieriø Birþos vaidmuo

Masinë privatizacija sàlygojo didelio skaièiaus privaèiø akcininkø atsiradimà – neoficialiais duomenimis jø skaièius galëjo siekti iki 1,5 milijono. Siekiant uþtikrinti naujøjø akcininkø nuosavybës teises ir paspartinti kapitalo judëjimà 1993 m. buvo ákurtos kapitalo rinkos institucijos – Nacionalinë Vertybiniø Popieriø Birþa, Vertybiniø Popieriø Komisija, Centrinis Depozitoriumas, finansiniai tarpininkai.

Pagrindinis centralizuotos kapitalo rinkos, Vertybinës Popieriø Birþos, tikslas – mobilizuoti vietines santaupas, aprûpinti kompanijas lëðomis, reikalingomis jø vystymuisi, sukurti veiksmingà kapitalo rinkà, kuri galëtø ávertinti valdymo kokybæ, sudaryti galimybæ efektyviai investuoti laisvas lëðas.

Vertybiniø Popieriø Birþos, kaip prekybos mechanizmo, ákûrimas savaime negalëjo uþtikrinti aktyvios vertybiniø popieriø prekybos. Valstybës turto didelës dalies perdavimas privaèiam sektoriui nesukûrë grynøjø pinigø srauto, bûtino prekybos plëtojimui. Tik naujo kapitalo áplaukos á Lietuvos kapitalo rinkà galëjo apspræsti jos augimà ir plëtrà. Tà iliustruoja NVPB apyvarta: 1993-1996 m.m. prekybos apimtys nuolat didëjo, bet buvo neþymios. Þenkliausiais augimas buvo uþfiksuotas 1997 m., kai metinë apyvarta iðaugo 5 kartus ir pasiekë 1 mlrd. Lt, taèiau centrinës rinkos sandoriai, parodantys tikràjà centrinës rinkos veiklà, pasiliko þemame – 27 proc. - lygmenyje.

Grafikas 2

Apyvarta akcijomis centrinëje rinkoje ir tiesioginiais sandoriais, 1993-1998 (mln. Lt)

Ðaltinis: Lietuvos Nacionalinë Vertybiniø Popieriø Birþa

Nuo pat ákûrimo NVPB nuolat tobulino savo prekybos sistemà. 1998 m. NVPB þengë labai svarbø þingsná, ávesdama nuolatinæ prekybà centrinëje rinkoje. Technologijos naujovës turëjo teigiamà átakà apyvartai bei rinkos likvidumui. Nepertraukiamos prekybos sistemos ávedimas sukûrë sàlygas operatyviai reaguoti á informacijà ir rinkos pokyèius, taigi, sàlygojo laisvesnæ kapitalo cirkuliacijà. Labai svarbus nepertraukiamos prekybos aspektas - smulkiø investuotojø veiklos skatinimas.

Nuo 1994 m. iki 1998 m. apie 90 kartø iðaugo NVPB kapitalizacija. 1994 m. pradþioje vertybiniø popieriø, esanèiø prekybos sàraðuose, kapitalizacija siekë 132 mln. Lt, 1998 m. pabaigoje – 11,8 mlrd. Lt.

Pagrindinës spartaus NVPB kapitalizacijos iðaugimo prieþastys buvo labiau techninio pobûdþio (vertybiniø popieriø skaièiaus NVPB sàraðuose augimas) nei atspindinèios rinkos augimà. 1994 m. pradžioje buvo užregistruota 60 akcijø emisijø, 1998 m. pabaigoje – 1363.

Tokiu bûdu, greitas rinkos kapitalizacijos augimas turëjo dvigubà efektà. Didëjantis akcijø kiekis (pasirinkimas) investuotojams teoriðkai suteikë platesniø investicijø diversifikavimo galimybiø. Ið kitos pusës, didelë kapitalizacija iðkreipë kapitalo rinkos rodiklius (labai maþas likvidumas, prieðingos rinkos ir kainø tendencijos) bei sàlygojo þenklius administravimo kaðtus (tiek emitentø, tiek kapitalo rinkos institucijø tarpe).

Grafikas 3

Kapitalo rinkos kapitalizacija ir emisijø skaièius (1993-1998 m.m.)

Ðaltinis: Nacionalinë vertybiniø popieriø birþa

Rinkos kapitalizacijos augimà dël naujø vertybiniø popieriø emisijø átraukimo á NVPB sàraðus, o ne dël akcijø kainø augimo, iliustruoja NVPB prekybos rodikliai - LITIN grupës indeksai. LITIN grupës indeksai atspindi rinkos kapitalizacijos pokyèius, kuriuos nulemia vertybiniø popieriø kainø pokyèiai.

Grafikas 4

LITIN indeksai

Ðaltinis: Nacionalinë vertybiniø popieriø birþa

1998 m. pabaigoje nominali visø akciniø bendroviø kapitalo emisijø, uþregistruotø Lietuvos Centriniame Depozitoriume, vertë siekë 15,5 mlrd. Lt. T.y., 1998 m. pabaigoje Nacionalinë Vertybiniø Popieriø Birþa koncentravo beveik 55 procentus Lietuvos ámoniø nominalaus kapitalo. Koncentruodama labai reikðmingà dalá Lietuvos ámoniø kapitalo NVPB gali atlikti labai svarbø vaidmená skatinant kapitalo rinkos vystymàsi.

Deja, Rusijos krizë, nepalankûs valdymo institucijø sprendimai iðryðkino vertybiniø popieriø rinkos silpnàsias vietas. Galima konstatuoti, kad nors atskiri istoriniai duomenys rodo teigiamus rinkos kapitalizacijos, apyvartos ir kitus pokyèius, taèiau kapitalo rinkos bûklë, kuri tæsiasi nuo praëjusiø metø (1998 m.) vasaros, gali bûti apibûdinama kaip sustojusio laiko bûsena.

Atskiri kapitalo rinkos vystymosi aspektai

Uþsienio investuotojø vaidmuo

Uþsienio kapitalo dalyvavimas ir jo átaka yra vienas ið esminiø faktoriø, nulemianèiø nacionalinës kapitalo rinkos bei visos ðalies ekonomikos vystymàsi. Uþsienio kapitalo investicijø lygis taip yra ðalies ekonominio ir politinio patrauklumo bei jos potencialo rodiklis.

Uþsienio kapitalo pozicijø tvirtumas Lietuvoje gali bûti apibrëþiamas keliais aspektais: (1) bendros investicijos á Lietuvos ûká, (2) átaka atskirose ûkio ðakose, (3) uþsienio investicijø dalis antrinëje kapitalo rinkoje – Nacionalinëje Vertybiniø Popieriø Birþoje ir (4) Uþsienio investuotojø dalis naujo kapitalo áplaukose

Iki 1997 m. pabaigos uþsienio investuotojams priklausë 5,2 procento nominalaus visø Lietuvos ámoniø kapitalo. 1998 m. uþsienieèiø nuosavybë padvigubëjo ir padidëjo iki 12 procentø bendro nominalaus kapitalo (neáskaitant finansø sektoriaus). Nepaisant þymaus augimo per 1998 m., palyginus su kitomis Centrinës bei Rytø Europos ðalimis (t.y. lyginant su pirmaujanèiomis valstybëmis) Lietuva gerokai atsilieka pagal tiesioginiø investicijø dydá. Pavyzdþiui, 1998 m. Pabaigoje tiesioginiø uþsienio investicijø dydis Lietuvoje siekë 440 USD þmogui, kai Estijoje – 786 USD, Vengrijoje – 1760 USD.

Nepaisant gana maþos uþsienio investicijø dalies bendroje ðalies kapitalo struktûroje, 1998 m. pabaigoje atskirose ûkio ðakose pradëjo dominuoti uþsienio kapitalas. Didþiausia uþsienio kapitalo dalis buvo paðto bei komunikacijø veikloje – 52,5 proc., bankininkystëje – 38 proc., didmeninëje ir maþmeninëje prekyboje bei remonto veiklose – 33,7 proc., perdirbamojoje pramonëje – 17,5 proc. Investicijos á “Maþeikiø naftà” galëtø padidinti uþsienio kapitalo svorá perdirbamojoje pramonëje.

Uþsienio kapitalas ásigali patraukliuose sektoriuose, kurie reikalauja dideliø investicijø ir kur vietinis kapitalas yra nepajëgus konkuruoti. Vykstant antrajam privatizacijos etapui, buvo tikëtasi spartaus uþsienio investicijø dalies augimo tokiose veiklose kaip transportas, energijos ir dujø tiekimas bei kituose infrastruktûros sektoriuose. Taèiau Rusijos krizës pasekmës ir kontraversiðka ðalies ekonominës politika neigiamai paveikë uþsienio investuotojø aktyvumà.

Uþsienio kapitalas uþima labai reikðmingà vietà naujo kapitalo áplaukø á akcines bendroves atþvilgiu.

1998 m. pagrindinis investuotojas pagal LR Vertybiniø popieriø komisijoje áregistruotas bei iðplatintas naujas akcijø emisijas buvo valstybë. Valstybë ásigijo 42,9 proc. naujojo kapitalo nominaliosios vertës – 226,4 mln. Lt (arba 30,2 proc. viso kapitalo emisine verte). Grynaisiais pinigais valstybë uþ akcijas sumokëjo tik nedidelæ dalá apmokëto kapitalo – 12,4 proc. (28 mln. Lt).

Rezidentai (iðskyrus valstybæ) ásigijo 30,9 proc. kapitalo nominalios vertës (20,1 proc. emisijos vertës). Grynaisiais pinigais rezidentai sumokëjo 35,4 proc. ásigytø akcijø kainos arba 58,7 mln. Lt.

Uþsienio investuotojai ásigijo maþiausià kapitalo dalá nominalia verte – 26,9 proc. (144,3 mln. Lt). Taèiau uþsienio investuotojai uþ ásigyjamà kapitalà mokëjo vidutiniðkai 2,9 kartus virð nominalios vertës ir jø investicijos sudarë pusæ visø emisijø ásigijimo vertës – 49,73 proc. (422,4 mln. Lt). Uþsienio investuotojai grynaisiais pinigais sumokëjo didþiausià pasiraðyto kapitalo dalá – 98 proc. (416 mln. Lt). Tai sudarë 82,2 proc. visø piniginiø áplaukø NVPB uþ 1998 m. áregistruotas ir iðplatintas akcijø emisijas.

Kitas svarbus aspektas, parodantis uþsienio kapitalui dominuojanèià pozicijà, yra kapitalo, koncentruojamo Nacionalinëje vertybiniø popieriø birþoje, nuosavybës struktûrà.

1998 m. pabaigoje 50 procentø kapitalo (rinkos verte), apskaitomo finansø maklerio ámonëse, priklausë uþsienio investuotojams (40 procentø nominalia verte). Didþiausia uþsienio investuotojø nuosavybës dalis priklausë investuotojams ið JAV (12,2 proc.), Danijos (8,96 proc.) ir Estijos (5,59 proc.). Uþsienio investuotojai buvo ásigijæ 80 proc. oficialaus sàraðo vertybiniø popieriø, 47 proc. einamojo sàraðo ir 22 proc. nelistinguojamø vertybiniø popieriø apskaitomø finansø maklerio ámonëse (nominalia verte).

Pagal veiklas (remiantis finansø maklerio ámoniø apskaitoma nuosavybe) uþsienio investicijos dominavo transporte, sandëliavime ir komunikacijose (82 proc.), elektros energijos, dujø ir vandens tiekimo (80 proc.), statybos ir finansiniø tarpininkø (po 66 proc.) veiklose.

Uþsienio investuotojø aktyvus dalyvavimas ir þenklios pozicijos antrinëje kapitalo rinkoje leidþia daryti iðvadà, jog Nacionalinëje vertybiniø popieriø birþa yra pilnai dominuojama (átakojama) uþsienio investuotojø. Uþsienio investuotojai savo investicijas pirmiausia nukreipia á ðalies ûkio lyderius, ir tokiu bûdu ðiems lyderiams sukuria palankias sàlygas pritraukti kapitalo resursus jø tolimesniam augimui (arba tiesiogiai ðiuos resursus suteikia patys). Aktyvus uþsienio investuotojø dalyvavimas pirmaujanèiø Lietuvos ámoniø kapitale leidþia manyti, jog tolimesnës uþsienio kapitalo grynosios áplaukos á listinguojamø kompanijø grupæ þenkliai nesikeis, iðskyrus tuos atvejus, kai naujos perspektyvios kompanijos bus pateiktos á kapitalo rinkà, paspartës privatizavimo procesas, ar vietiniai investuotojai paseks uþsienio investuotojø pavyzdþiu.

Svarbu pastebëti, kad veiklos, kuriose aktyviai dalyvauja uþsienio kapitalas, pasiþymi ne tik þenkliu kapitalo poreikiu, bet taip pat didesniu pelningumu. 1998 m. vidutinë Lietuvos ámoniø kapitalo gràþa prieð apmokestinimà (pelnas prieð apmokestinimà padalintas ið viso kapitalo) siekë 6,8 proc. Uþsienio kapitalas dominavo pelningiausiuose sektoriuose – vidutinis svertinis uþsienio kapitalo pelningumas, apskaièiuotas pagal atskirø veiklø pelningumà tenkantá uþsienio kapitalo daliai, sudarë 12,3 proc.. Valstybinis kapitalas dominavo maþiausiai pelningose veiklose – vidutinis pelningumas sudarë 4,6 proc., palyginus su vidutiniu privataus vietinio kapitalo pelningumu – 8,5 proc.

Globalizacijos átaka

Lietuvos integracija á tarptautinæ kapitalo rinkà teikia reikðmingø pranaðumø ðaliai, verslui (ámonëms) ir vietiniams investuotojams:

·          Pagrindinis privalumas – platesnis ir lengvesnis kapitalo prieinamumas. Tai reiðkia - auganèioms ámonëms ir veikloms - stiprinti jø konkurencines pozicijas, didelëms ámonëms – finansuoti veiklà, kadangi vietinis kapitalas yra nepakankamas ir nepatenkina poreikiø, valstybei – finansuoti vystymo programas ir skatinti augimà.

·          Uþsienio investicijø augimas – kapitalo ir technologijø ðaltinis, bûtinas auganèioms ekonomikoms.

·          Didëjanti konkurencija sektoriø viduje skatina efektyviau naudoti vietiná kapitalà ir perskirstyti kapitalà tarp skirtingø ekonomikos sektoriø, jei valstybës reguliavimas yra ribotas

·          Uþsienio kapitalo áplaukos leidþia iðlaisvinti vietiná kapitalà, kuris gali bûti panaudotas taupymui (investicijoms) - Lietuvoje Vyriausybë aktyviai skatino (rëmë) vartojimà, bet ne taupymà.

·          Uþsienio kapitalas gali nukreipti vietiná kapitalà á perspektyviausias veiklos sritis ir ámones tokiu bûdu prisidëdamas prie efektyvaus vietinio kapitalo paskirstymo.

Globalizacija, be kita ko, sukuria tam tikrà papildomà rizikà bei trûkumus, kurie gali bûti efektyviai iðsprendþiami / sumažinti:

·          Integruojantis á pasaulinæ kapitalo rinkà Lietuvos kapitalo rinka tampa labiau paþeidþiama pasauliniø kriziø atveju.

·          Staigus ir neadaptuotas iðsivysèiusiø ðaliø teisiniø normø ávedimas gali slopinti Lietuvos kapitalo rinkos vystymàsi.

·          Didëjanti konkurencija ir spaudimas ið patyrusiø ir finansiðkai stipriø kapitalo rinkos dalyviø besivystanèiai vietinio kapitalo rinkos verslo infrastruktûrai – uþsienio kapitalo dominavimas yra neiðvengiamas.

·          Uþsienio investuotojø dominavimas pagrindinëse ûkio ðakose maþina vietiniø investuotojø galimybes taip pat atsiranda nesàþiningos konkurencijos rizika.

·          Administracinis kiðimas ir privilegijuotø teisiø kûrimas átakingiausiems investitoriams griauna konkurencijà.

Vietiniai investuotojai – ar jie dalyvauja rinkoje?

Masinës privatizacijos metu atsirado milþiniðkas kiekis naujø akcininkø – nors tikslus skaièius neþinomas –manoma, jog jis galëjo siekti apie 1,5 mln.

“Priverstinis” tapimas akcininkais negalëjo uþtikrinti tolimesnio domëjimosi antrine kapitalo rinka. Tik nedidelë “priverstiniø” akcininkø dalis sugebëjo pasipelnyti ið vertybiniø popieriø rinkos, taèiau net jø didþiausia dalis uþ akcijø pardavimà gautø pinigø negráþo á kapitalo rinkà, o panaudota vartojimui. Kiti “priverstiniai” akcininkai turi laukti geresniø laikø, suteikianèiø vienodas galimybes realizuoti ar prarasti savo “investicijas” ateityje.

Analizuojant agreguotus duomenis galima bûtø teigti, kad vietiniai investuotojai turi þenklià nuosavybës dalá Lietuvos ámoniø kapitale – apie 27,7 proc. – sàlyginai pastovià dalá nuo pirmojo privatizavimo etapo pabaigos. Þiûrint á investuotojø átakà antrinëje kapitalo rinkoje (Nacionalinë vertybiniø popieriø birþa), vietiniø privaèiø investuotojø dalis yra gana silpna. Vietiniai investuotojai valdo tik 20 proc. oficialiojo sàraðo vertybiniø popieriø, 53 proc. einamojo sàraðo ir 78 proc. nelistinguojamø vertybiniø popieriø, apskaitomø finansø maklerio ámonëse (nominalia verte). Lietuvos fiziniai asmenys turi 33,7 proc., o privaèios kompanijos – 52 proc. visos nuosavybës. Didþiàjà vietiniø investuotojø nuosavybës dalá sudaro pirminio privatizavimo etapo likuèiai, tuo tarpu kai aktyvus naujojo kapitalo dalyvavimas antrinëje kapitalo rinkoje yra labai ribotas.

“Baltijos tyrimø” atlikta nacionalinë apklausa “Lietuvos gyventojai apie vertybinius popierius” (1999 metø balandis) parodë, jog investicijos á vertybinius popierius kaip taupymo forma uþima tik 10 vietà po kitø investicijø ir taupymo galimybiø. Netgi turint laisvø lëðø tik 3 procentai respondentø pabrëþë, jog be abejonës investuotø á akcijas. Tokius tyrimø rezultatus nulemia tai, kad Lietuvoje neegzistuoja investicijø á kapitalo rinkà tradicijos bei kad þenkliai sumaþëjo vietiniø investuotojø pasitikëjimas kapitalo rinka (jei toks pasitikëjimas egzistavo ið viso).

Nepalankûs ir netgi þalingi Finansø ministerijos (taip pat ir kitø reguliuojanèiø institucijø) sprendimai, kurie sutapo su pasauline auganèiø kapitalo rinkø krize, sàlygojo vietiniø investuotojø pasitraukimà ið kapitalo rinkos bei Vertybiniø popieriø birþos “numarinimà”.

·          Kapitalo prieaugio mokestis – kuris buvo Vyriausybës “menas” kuriant neaiðkiais ir komplikuotas procedûras bei jø taikymo mechanizmus. Ðiuo atveju ne tiek mokesèiø tarifas, bet kiek mokesèiø mokëjimo procedûros turëjo ypaè didelá neigiamà poveiká (bûtø vertinga palyginti “naudà” (surinktø mokesèiø dydá) su prarasto pasitikëjimo ir vietiniø investuotojø pasitraukimo ið vertybiniø popieriø birþos pasekmëmis).

·          Akcininkø maþumos teisiø apsauga – ávairiø iðimèiø ávedimas, siekiant apeiti privalomojo pasiûlymo ágyvendinimà, kai kontroliná paketà ágijæs akcininkas privalo iðpirkti akcijas ið smulkiø akcininkø. Didelë kapitalo koncentracija yra vienas nepatraukliausiø vietos kapitalo rinkos bruoþø. Neegzistuojantys maþumos akcininkø teisiø apsaugos mechanizmai, taip pat Vertybiniø popieriø komisijos sprendimai, palankûs dideliams akcininkams ir pagaliau Vyriausybës kontroliuojamos kompanijos (AB “Naftos terminalas”) nesugebëjimas veikti pagal ástatymus ir simbolinës baudos (sumokëtos Vyriausybei, o ne nukentëjusiems privatiems akcininkams) griauna pasitikëjimà vietine rinka.

·          Finansø ministerijos pasiprieðinimas vietiniø instituciniø investuotojø – investicijø bei pensijø fondø - atsiradimui. Vietiniai investiciniai fondai ilgainiui turëtø tapti pagrindiniu vietiniø privaèiø investuotojø pagrindiniu investavimo árankiu. Nepaisant to, atsakingos institucijos, nesugebëdamos suvokti investiciniø fondø svarbos visai kapitalo rinkai, ávedë eilæ apribojimø bei sukûrë nepalankià mokesèiø sistemà.

Be kita ko, Vyriausybë praranda aiðkias galimybes reikðmingai paskatinti kapitalo rinkos vystymàsi bei atskleisti kapitalo rinkos privalumus vietiniams investuotojams. Aiðkus tokios situacijos pavyzdys galëtø bûti 5 proc. AB “Lietuvos Telekomas” privatizavimas parduodant akcijas darbuotojams. Vyriausybë pardavë 5 proc. AB “Lietuvos Telekomas” akcijø darbuotojams labai palankiomis sàlygomis (4 kartus pigiau nei mokëjo strateginiai investuotojai). Taèiau vietoje ðiø akcijø iðleidimo tiesiai á rinkà (birþà) ir leidimo darbuotojams uþdirbti tikroje kapitalo rinkoje, tuo paèiu suteikiant Nacionalinei Vertybiniø popieriø birþai realià galimybæ sulaukti taip trûkstamo vietos bei uþsienio investuotojø dëmesio, Vyriausybë (netiesiogiai per strateginá investuotojà) apribojo ðiø patraukliø akcijø cirkuliacijà Vertybiniø popieriø birþoje vienerius metus, suteikdama palankias sàlygas perpardavinëtojams supirkinëti akcijas ið darbuotojø þema kaina. Ádomu pastebëti, jog ðioje situacijoje, aktyviausi kapitalo rinkos aktyvumo skatintojai ir kovotojai - makleriai – iðliko tylûs. Jø aktyvus dalyvavimas uþbirþinëje prekyboje ir laukiamas bûsimasis pelnas patenkino visas sandorio ðalis.

Ateities perspektyvos – ar galimas efektyviø politikø ágyvendinimas?

Tolesná kapitalo rinkos vystymàsi (atsiribojant nuo ðalies ekonominës ir finansø politikos) galima bûtø iðskirti á tris pagrindines kryptis, susijusias su kapitalo rinkos dalyviais. Ið esmës - nieko naujo, bet tai sudaro kapitalo rinkos pagrindà:

1.       Suteikiant pakankamai galimybiø uþsienio investuotojams bei kuriant vietos investuotojø pagrindus

2.       Ámoniø kapitalo bazës stiprinimas

3.       Kapitalo rinkos institucijø reikiamo vaidmens didinimas

Investuotojai

Uþsienio investuotojai ir toliau iðliks pagrindine jëga, átakosianèia ðalies kapitalo rinkà artimiausioje ateityje ir vidutiniu laikotarpiu.

Užsienio investuotojams lygiai taip pat kaip ir vietos investuotojams yra svarbios tos paèios sàlygos – sudaryti kaip galima platesnes galimybes investuoti ir didinti pasitikëjimà ðalies kapitalo rinka.

·          Pasiûlyti vietos investiciniø fondø galimybes – kadangi uþsienio investuotojai bûtø pirmieji vietos investiciniø fondø investuotojai, tai galëtø nemaþai prisidëti prie jø vystymosi pirminiame etape

·          Iðvestiniø vertybiniø popieriø rinkø vystymas – indeksai (vidutiniam laikotarpiui), ateities sandoriai bei opcionai (tolimesnei perspektyvai)

·          Uþtikrinti smulkiøjø akcininkø teisiø apsaugà (uþkirsti kelià Valstybei ir kitø kontrolinius akcijø paketus turinèiø akcininkø galimybæ paþeisti smulkiøjø akcininkø teises superkant ið pastarøjø akcijas, pateikiant privalomà oficialø pasiûlymà)

·          Ápareigoti (ávesti pakankamà atsakomybæ) ámoniø vadovybæ atskleisti realià ámoniø finansinæ padëtá bei kità su ámonës vystymusi susijusià esminæ informacijà (nepakankama kontrolë)

·          Sumaþinti neapibrëþtumà, kas daugiausia bûtø sàlygota maþëjanèio Valstybës (Vyriausybës) tiesioginio kiðimosi ir reguliavimo, susijusio su ámoniø veikla ir vystymusi.

Uþsienio investuotojø dominavimas Nacionalinëje vertybiniø popieriø birþoje sàlygos didelá vietinës kapitalo rinkos paþeidþiamumà auganèiø pasauliniø kapitalo rinkø bei bendros ðalies ekonominës ir finansinës situacijos atþvilgiu.

Tolimesnis infrastruktûros sektoriø privatizavimas turi bûti uþtikrintas strateginiams investuotojams. Gerokai aktyvesnës Vyriausybës pastangos privatizuojant stambias infrastruktûros ámones turëtø pritraukti uþsienio kapitalo á tokius ûkio sektorius kaip transportas, energetika, ðilumos ir dujø tiekimas, komunikacijos, savivaldybiø paslaugos ir t.t.

Nepaisant to, strateginiams investuotojams neturi bûti sudaromos iðskirtinës sàlygos ar sukuriama monopolinë padëtis (tai kaip buvo cukraus, naftos perdirbimo pramonës, telekomo atveju ir pan.). Valdþios institucijø paramos bei sukuriamos investuotojo monopolinës padëties nauda valstybei yra trumpalaikë, tuo tarpu jø pasekmës gali bûti labai skausmingos ir þalingos tolimesniam laisvos rinkos vystymuisi. Tai reiðkia, kad infrastruktûros ámoniø restruktûrizavimas, jø veiklos valstybinis dereguliavimas ir demonopolizavimas iki privatizavimo yra esminis ðiø ámoniø privatizavimo klausimas.

Kaip buvo minëta anksèiau, vietos investuotojai uþimà neþymià dalá antrinëje kapitalo rinkoje. Nepaisant to, vietos kapitalo “iðsiugdymas” bus vienas esminiø NVPB sëkmingos veiklos veiksniø ilgalaikëje perspektyvoje.

Tikslas išsiugdyti rinkoje vietos investuotojus bus labai ir labai sunkai pasiekiamas, atsiþvelgiant á vietos investitoriø tradicijø nebuvimà bei pakankamai þalingus Vyriausybës ir kitø reguliuojanèiø institucijø sprendimus ir veiksmus, sàlygojusius apmokestinimo apribojimø ir kitokiø kliûèiø dalyvauti NVPB vietos kapitalui sudarymà.

Ðios veiklos kryptys ir ágyvendinamos politikos galëtø prisidëti prie vietiniø investuotojø pagrindø sukûrimo.

·          Palankiø teisiniø pagrindø sukûrimas vietinëms investicijoms (investicijos á vertybiniø popieriø rinkà) – visiðkai aiðkios (skaidrios) ir paprastos kapitalo prieaugio apmokestinimo sistemos suformavimas, sukuriant supaprastintas investavimo procedûras – per bankø filialus, internetà, kitas informacijos perdavimo priemones.

·          Priemoniø vietiniø investicijø pritraukimui paruoðimas – vietiniø investiciniø bei pensijø fondø ákûrimas bei nelogiðkø teisiniø apribojimø ðiai veiklai vykdyti paðalinimas; diskusija – kas yra pagrindiniai fondø ákûrimo barjerai – neiðsivysèiusi rinka ar teisiniai nesklandumai – turi bûti baigta paðalinus akivaizdþius teisinius barjerus taip suteikiant galimybæ paèiai rinkai árodyti fondø reikalingumà.

·          Vietiniø investuotojø ðvietimas – ðvietimo programø paruoðimas ir ádiegimas siekiant sukelti jø susidomëjimà bei pagilinti kapitalo rinkos þinias.

·          Investicijø tradicijø kûrimas – sudaryti galimybes bei suteikti informacijà apie investicijas á kapitalo rinkos instrumentus, sukurti sàlygas investicijoms á uþsienio akcijas, taip bûtø skatinamas vietiniø investuotojø susidomëjimas kapitalo rinkos instrumentais artimiausioje ateityje, bei suteikiamos geros diversifikavimo galimybës tolimesnëje ateityje.

·          Nacionalinës vertybiniø popieriø birþos reklamavimas vietinëje rinkoje – marketingo programø paruoðimas bei diegimas specialioms vietiniø investuotojø auditorijoms.

Ámonës

Lietuvos ámonës – emitentai – palyginus su Europos Sàjungos ámonëmis yra nedidelës ir maþos kapitalizacijos. Lietuvos ámoniø koncentracija, prasidëjusi 1998 tæsis ir 1999 – 2004. Ámoniø susijungimai (ypaè apdirbamojoje pramonëje) bei naujos uþsienio ir vietinio kapitalo investicijos taps viena ið esminiø ámoniø augimo sàlygø. Tikimasi, jog daugumos Lietuvos ámoniø kapitalas turëtø gerokai iðaugti per artimiausius penkerius metus. Siekiant paskatinti vietiniø kompanijø augimà ir vietos kapitalo plëtrà, Vyriausybë galëtø prisidëti prie vietinio kapitalo ekspansijos (sukurdama uþsienio investicijø skatinimo programas). Prasidëjæs tarptautinës plëtros procesas gali uþtikrinti vietiniø ámoniø ateityje tapimà svarbiais kapitalo rinkos dalyviais.

Skaidrumas ir aukðta verslo kultûra - svarbus siektinas aspektas idant pagreitinti kapitalo rinkos vystymàsi. Tai negali bûti pasiekta vien tiktai grieþtinant reguliuojanèias priemones. Svarbesnis dalykas yra verslo kultûros vystymas, kuris turi bûti orientuotas á visø investuotojø poreikius.

Institucijø atnaujinimas

Kapitalo rinkos sàstingio akivaizdoje ir kai ði bûsena tæsiasi pakankamai ilgà laiko tarpà, kapitalo rinkos institucijos turëtø keisti savo poþiûriø, daugiau skiriant dëmesio rinkos skatinimo ir inovacijø diegimo, nei techninio reguliavimo grieþtinimo veiksmams. Kapitalo rinkos institucijos turëtø pereiti nuo iðskirtinio koncentravimosi siekiant “iðgryninti” vidines procedûras, ir atsigræþti á realius uþsienio ir vietiniø investuotojø, emitentø ir finansø makleriø poreikius.

Kapitalo rinkos institucijos (tame tarpe ir Vertybiniø Popieriø komisija) turi uþimti pro-aktyvesnæ (bet ne gynybinæ) pozicijà remiant finansø makleriø ámoniø veiksmus, kurie skatina rinkos vystymà. Finansø makleriai kaip aktyviausi rinkos dalyviai turi tapti pagrindiniais rinkos institucijø partneriais vystant rinkà. Finansø maklerio ámonës dabartinëmis rinkos sàlygomis susiduria su eile problemø todël kapitalo rinkos institucijø parama bûtø sveikintinas sprendimas. Tokia parama galëtø bûti apimanti tiek sprendimus, lengvinanèius perëjimà prie Europos Sàjungos kapitalo pakankamumo reikalavimø (kas yra viena ið pagrindiniø prieþasèiø vedanèiø prie spartaus finansø maklerio ámoniø skaièiaus maþëjimo), tiek bendrus veiksmus propaguojant kapitalo rinkà tarp investuotojø ir emitentø bei skatinant iniciatyvà ir inovacijas nukreiptas á kapitalo rinkos vystymà.

Kapitalo rinkos institucijos turi siekti atstatyti pasitikëjimà Nacionaline Vertybiniø Popieriø Birþa ne tik privaèiø investuotojø bet ir paèios Lietuvos Vyriausybës akyse, kadangi vis didesnë dalis Vyriausybës (valstybiniø institucijø) veiksmø ir sprendimø, kurie yra susijæ su kapitalo rinka yra iðkeliama uþ Nacionalinës vertybiniø popieriø birþos ribø (pvz. AB “Lietuvos telekomo” akcijø pardavimas darbuotojams, kiti privatizavimai). Privatizavimo nukreipimas per birþà galëtø tarnauti ne tik kaip efektyvi priemonë pritraukianti uþsienio kapitalà, bet ir kaip priemonë sureikðminanti Vertybiniø popieriø birþos rolæ. Iki ðiol Vertybiniø popieriø birþa atlikdavo techninæ funkcijà privatizavimo procese, todël jos ánaðas á privatizavimo procesà buvo nereikðmingas. Atsiþvelgiant á aukðtos kvalifikacijos darbuotojus ir á pritrauktà kapitalà, bûtø racionalu vykdyti privatizacijà per Vertybiniø popieriø birþà. Tai galëtø bûti ne tik privatizavimo pasiûlymø ágyvendinimas per Vertybiniø popieriø birþà, bet ir pirminis akcijø pardavimas privatizuojant patrauklias infrastruktûros ámones bei parduodant kontrolinius paketus strateginiams investuotojams.

Deja, Lietuvos kapitalo rinkos institucijos negali sparèiai reaguoti á nuolatinius technologinius bei struktûrinius kitø centralizuotø kapitalo rinkø pasiekimus. Europos kapitalo rinkos siûlo modernias technologijas, maþus prekybos kaðtus, aktyvø dalyvavimà rinkoje ir t.t. NVPB siekdama iðlaikyti konkuruojanèià padëtá taip pat turi integruotis á kitø ðaliø rinkas. Ðiuo atveju þenkli iniciatyva ir ambicijø atsisakymas galëtø paspartinti integravimosi procesus bei galëtø ávesti daugiau aiðkumo dël Lietuvos, Latvijos ir Estijos kapitalo rinkø integracijos terminø.

Nuorodos

1. “Lietuvos kapitalo rinkos analizë”, Studija, MAS Consult, USAID, (1999).

2. “Keliai efektyviau padidinti investuotojø susidomëjimà Lietuvos kapitalo rinka”, Studija, MAS Consult, USAID, (1999).

3. “Lietuvos gyventojai apie vertybinius popierius”, Nacionalinis tyrimas, The Gallup Organization, Baltijos Tyrimai, (1999).

4. Marco Pagano (1998), “The changing microstructure of the European equity markets”, Working paper

5. Jean-Jacques Dethier, Christoph John (1998), “The taxation of capital income in Hungary from the perspective of European integration”, Working paper

6. Dimitri Vittas (1998) “Regulatory controversies of private pension funds”, Working paper

7. Qaizar Hussain, Eugenij Nivorozhkin (1997), “The capital structure of listed companies in Poland”, Working paper

8. Malcolm Knight (1998), “Developing countries and the globalization of financial markets”, Working paper