Vertybinių popierių rinka Lietuvoje pradėjo funkcionuoti nuo 1993 metų, kai buvo parengti ir įgyvendinti vertybinių popierių rinką reglamentuojantys teisės aktai, įsteigtos rinkos funkcionavimui būtinos institucijos. Nuo to laiko padidėjo rinkoje cirkuliuojančių vertybinių popierių skaičius, jų apyvarta, padidėjo viešosios apyvartos tarpininkų gretos, rinka labiau domisi vietos ir užsienio investuotojai, tobulinama biržos prekybos sistema, teisinė bazė.

Tačiau iki šiol įmonių galimybės pritraukti lėšas emituojant vertybinius popierius yra menkos, o dauguma įmonių tokių galimybių visai neturi. Kita vertus, investuotojai turi mažą pasirinkimą: oficialiajame Nacionalinės vertybinių popierių biržos sąraše kotiruojamos 6 bendrovių akcijos, einamajame - 47 bendrovių akcijos. Pagrindinės kapitalo rinkos problemos susijusios su institucinių investuotojų nebuvimu, rinkos dalyvių (investuotojų, emitentų, viešosios apyvartos tarpininkų) veiklos suvaržymu smulkmeniškais reguliavimais, rinkos plėtrai nepalankia valstybės politika. Šioje medžiagoje išdėstytos opiausios vertybinių popierių rinkos problemos bei siūlomi šių problemų sprendimo būdai.

Medžiagoje problemos išskirtos į dvi grupes - bendrąsias ir specialiąsias problemas. Bendrosios problemos kyla už vertybinių popierių rinkos ribų ir yra susijusios su valstybės vykdoma finansų, pinigų, privatizavimo, socialinio ir sveikatos draudimo politika. Specialiosios problemos kyla vertybinių popierių rinkos viduje ir susijusios su rinkos dalyvių veiklos reguliavimu, apmokestinimo tvarka. Specialiosios problemos šioje studijoje nagrinėjamos pagal jų įtaką rinkos dalyviams - problemos emitentams, viešosios apyvartos tarpininkams, investuotojams. Medžiagoje nenagrinėjama bendra šalies ekonominė būklė kaip veiksnys, įtakojantis kapitalo rinkos plėtrą. Išsprendus iškeltas problemas, kapitalo rinkos plėtra nepriklausomai nuo ekonominės šalies būklės būtų spartesnė.

Lietuvos vykdoma finansų politika remiasi neapibrėžtomis valstybės funkcijomis, ydingais biudžeto formavimo principais, pajamų ir išlaidų nesubalansuotumu, į atskirus piniginius fondus išskaidyta valstybės finansų sistema. Tai mažina finansų politikos skaidrumą ir viešumą, skatina mokesčių augimą bei didina valstybės skolinimosi poreikį.

Esama finansų politika didina investicijų į kapitalo rinką riziką, mažina bendrą šalies investicinį patrauklumą, didina skolinimosi kaštus. Pelninga ir gili vyriausybės vertybinių popierių rinka absorbuoja investuotojų lėšas, iš esmės sumažina investicijų srautus į privačių bendrovių vertybinių popierių rinką.

Vyriausybė ketina pertvarkyti valstybės finansų sistemą įvykdant biudžeto ir mokesčių reformą, mažinant valstybės išlaidas, tačiau pakeitimų tempas ir mastas yra nepakankamas.

Sudaryti palankesnes sąlygas kapitalo rinkos ir visos ekonomikos plėtrai leistų sparti ir išsami valstybės finansų sistemos reforma. Tuo tikslu būtina atlikti valstybės vykdomų funkcijų reviziją ir atsisakyti tų funkcijų, kurias galėtų vykdyti privatus sektorius, neatidėliojant naikinti biudžeto formavimo ydas, konsoliduoti valstybės piniginius fondus į vieną įstatymu tvirtinamą fondą, įstatymuose įtvirtinti skolinimosi mažėjimo tempus bei limitus, išreikštus procentais nuo bendrojo vidinio produkto, sudaryti valstybės rezervinį fondą įsipareigojimų vykdymui užtikrinti.

Tai leistų padidinti valstybės finansų sistemos skaidrumą ir viešumą, sumažinti valstybės poreikį skolintis, padidinti investuotojų pasitikėjimą valstybės finansų sistema ir tuo pačiu kapitalo rinka. Taip sumažėtų skolinimosi kaštai, padidėtų įmonių galimybės "išeiti" į vertybinių popierių rinką.

Siekdama tapti Europos Sąjungos ir Europos pinigų sąjungos nare, Lietuva turės perorientuoti litą nuo JAV dolerio prie bendros Europos valiutos euro. Lietuvos bankas yra viešai paskelbęs, kad litas prie euro bus "pririštas" ne anksčiau 2001 m. vidurio konkrečios dienos kursu. Be to, Lietuvos Vyriausybės ir Tarptautinio valiutos fondo memorandume numatyta, kad per memorandumo galiojimo laikotarpį nebus daroma jokių valiutų tarybos modelio pakeitimų. Tačiau, kaip rodo kylančios spekuliacijos dėl lito devalvavimo, to nepakanka. Nepakankamas aiškumas mažina valstybės ir privačių ūkio subjektų galimybes skolintis nacionaline valiuta, padidina investicijų riziką bei skolinimosi kaštus. Aiškumą padidintų Lito patikimumo įstatyme numatyta tvarka, kada bus "perrišamas" litas prie euro ir kaip bus nustatomas lito kursas. Tai sumažintų terpę spekuliacijoms, padidintų įmonių galimybes išleisti skolos vertybinius popierius nacionaline valiuta, sumažintų skolinimosi kaštus.

Valstybei priklausančios akcinių bendrovių akcijos parduodamos įvairiais būdais: viešo akcijų pardavimo būdu biržoje, viešame aukcione, viešame konkurse, tiesioginėse derybose. Vertybinių popierių biržoje, kaip taisyklė, parduodami smulkūs ir mažiau patrauklūs akcijų paketai, kadangi kitus būdus privatizavimo vykdytojai laiko pranašesniais.

LLRI atlikti tyrimai rodo, kad valstybei priklausančių akcijų privatizavimas biržoje nereikalauja papildomų materialinių ir laiko sąnaudų kuriant privatizavimo struktūras, biržos prekybos sistema užtikrina skaidrų privatizavimą, į privatizavimą yra įtraukiami platesni potencialių investuotojų sluoksniai (tiek Lietuvos, tiek užsienio), akcijos parduodamos už maksimalią kainą, investuotojas nėra varžomas jokiais papildomais reikalavimais. Toks privatizavimo būdas leidžia pasiekti geriausius privatizavimo rezultatus ir kartu paskatinti kapitalo rinkos plėtrą. Todėl valstybei priklausančias akcijas tikslinga privatizuoti tik per vertybinių popierių biržą, kitus būdus taikant tik išimtiniais ir aiškiai reglamentuotais atvejais.

Valstybės socialinės ir sveikatos apsaugos politika yra pagrįsta privalomu dirbančiųjų socialiniu ir sveikatos draudimu ir lėšų perskirstymu per valstybės piniginius fondus, nesiremiant draudiminiais principais. Esamą sistemą kamuoja nuolatinis lėšų stygius, kurį užprogramuoja neefektyvus lėšų valdymas bei didelis perskirstymas, nepagrįstai dideli valstybės įsipareigojimai, demografinės padėties blogėjimas.

Sistema yra negyvybinga, todėl reformos, pagrįstos privalomu draudimo įmokų didinimu, draudžiamų asmenų rato išplėtimu, dalies socialinio draudimo įmokų perkėlimu į privačius pensijų fondus, problemas pataisytų tik kosmetiškai ir nukeltų jas į ateitį. Šias problemas spręsti reikėtų iš esmės pertvarkant sistemą, kurioje privalomas socialinis ir sveikatos draudimas būtų vykdomas privačiose draudimo kompanijose ir pensijų fonduose.

Šie pakeitimai padidintų žmonių pajamas senatvėje, pagerintų draudimo paslaugų kokybę, draudimo bendrovių ir pensijų fondų sukauptos lėšos patektų į kapitalo rinką, sumažintų valstybės finansų sistemos problemų galimybę ir jos neigiamą įtaką kapitalo rinkai, paspartintų kapitalo rinkos augimą.

Akcijų nominalas

Akcinių bendrovių įstatymo 32 straipsnio 2 dalis ir ES direktyvos numato, kad akcijų emisijos kaina negali būti mažesnė už jų nominalią vertę. Šiuo metu iš 53 akcijų emisijų, kotiruojamų Nacionalinėje vertybinių popierių biržoje Oficialiajame ir Einamajame prekybos sąrašuose, net 40 rinkos vertė yra mažesnė už nominalią vertę.

Dabartinę bendrovių turto nominalią vertę didele dalimi sąlygojo privalomi įstatinio kapitalo indeksavimai. Turto nuo to nepadaugėjo. Bendrovių turto rinkos vertei neigiamos įtakos taip pat turėjo įvairios finansinės krizės, vidaus ir eksporto rinkų būklė.

Šiuo metu bendrovės gali sumažinti turto (akcijų) nominalią vertę ir atstatyti turto nominalios ir rinkos vertės disproporcijas iš esmės tik sukauptų nuostolių suma. Tai reiškia, kad jeigu ne dėl bendrovės priklausančių priežasčių turto rinkos vertė tampa mažesnė už nominalią, tačiau bendrovė neturi pakankamai nuostolių, nėra galimybių sumažinti turto nominalią vertę iki rinkos vertės ir išplatinti akcijų emisiją.

Siekiant atstatyti indeksavimo ir rinkos pokyčių sąlygotas turto nominalios ir rinkos vertės disproporcijas bei sudaryti įmonėms galimybes įkainoti turtą pagal rinkos vertę, Akcinių bendrovių įstatyme reikia įtvirtinti nuostatą, kad visuotinis akcininkų susirinkimas gali sumažinti įstatinį kapitalą skirtumu tarp nepriklausomų turto vertintojų nustatytos turto rinkos vertės ir balansinio turto vertės. Tai sudarytų sąlygas bendrovėms lanksčiau reaguoti į pokyčius rinkoje, joms nereikėtų ieškoti galimybių "apeiti" įstatymą, padidėtų jų galimybės išeiti į kapitalo rinką.

Artimiausiu metu būtina įteisinti nominalios vertės neturinčias akcijas. Tai leistų bendrovėms be papildomų pastangų išplatinti akcijas už rinkos kainą, supaprastintų vertybinių popierių apskaitą, juo labiau, kad pasaulinėje praktikoje nominalios vertės neturinčių akcijų panaudojimas didėja.

Ribojimai reorganizuotis į uždarąsias akcines bendroves

Akcinių bendrovių įstatymo 2 straipsnis numato, kad uždaroji akcinė bendrovė negali turėti daugiau nei 50 akcininkų. Daug įmonių pirminio privatizavimo metu peržengė šią ribą, todėl privalėjo reorganizuotis į akcines bendroves, t.y. tapo viešomis bendrovėmis. Dėl šio statuso jos tapo ypač gausiai reguliuojamais kapitalo rinkos subjektais - atskaitingais emitentais.

Atskaitingi emitentai privalo registruoti vertybinius popierius Vertybinių popierių komisijoje, teikti su tuo susijusią informaciją, rengti periodines ataskaitas, pranešti apie esminius įvykius, teikti kitą informaciją kapitalo rinkos institucijoms ir visuomenės informavimo priemonėms, joms privalomas nepriklausomas auditas.

Lietuvos vertybinių popierių depozitoriumo duomenimis, didelė dalis akcinių bendrovių turi palyginti mažą akcininkų skaičių ir jų kapitalas jau yra koncentruotas kelių asmenų rankose. Dauguma tokių bendrovių neišleido ir neketina išleisti vertybinių popierių į viešą apyvartą. Dalis bendrovių norėtų reorganizuotis į uždarąsias akcines bendroves, tačiau tai padaryti neleidžia per didelis akcininkų skaičius. Pagrindiniams akcininkams supirkti smulkių akcininkų akcijas yra nepaprastai sudėtinga, kadangi dėl nedidelės kainos smulkūs akcininkai nenori jų parduoti.

Naujos redakcijos Akcinių bendrovių įstatymo projekte uždarųjų akcinių bendrovių akcininkų riba padidinta nuo 50 iki 100. Tačiau akcininkų skaičius nepasako, ar bendrovė yra vieša, ar uždara. Tai išsiaiškinti galima tik žinant, ar bendrovė savo nuožiūra platina savo akcijas rinkoje, ar jas parduoda tik konkretiems investuotojams, todėl akcininkų ribos padidinimas nesprendžia problemų iš esmės. Tikslinga visai atsisakyti akcininkų skaičiaus ribojimo, nustatant, kad, jei bendrovė neplatino ir neplatina vertybinių popierių viešai, tokia bendrovė yra uždara.

Uždarųjų akcinių bendrovių akcijos suteikia labiau ribotas teises nei akcinių bendrovių akcijos, kadangi joms parduoti reikia gauti valdybos, o jei ji nesudaryta, visuotinio akcininkų susirinkimo sutikimą, be to, šių akcijų rinka yra labai ribota. Todėl būtina numatyti smulkių akcininkų apsaugos mechanizmą, kuris būtų taikomas tuo atveju, kai akcinė bendrovė nusprendžia reorganizuotis į akcines bendroves. Šiuo atveju tikslinga taikyti oficialaus pasiūlymo reikalavimą, kuomet pagrindiniai akcininkai privalėtų pasiūlyti smulkiems akcininkams parduoti akcijas.

Šie pakeitimai leistų reorganizuotoms bendrovėms sutaupyti pinigų ir laiko sąnaudas, o vertybinių popierių rinkos institucijų potencialas galėtų būti nukreiptas viešų bendrovių aptarnavimui ir rinkos plėtrai.

Atsiskaitymas su valstybe akcijomis

Akcinių bendrovių įstatymo 13 straipsnis numato galimybę bendrovėms, kurios neturi nuostolių, už skolas su valstybės ir savivaldybių biudžetais atsiskaityti tuo tikslu išleidžiamomis akcijomis. Akcijas valstybė turi įsigyti nominalia verte, net jei bendrovės akcijų kaina rinkoje mažesnė už nominalią vertę.

Įstatymo nuostatas papildantis Vyriausybės nutarimas "Dėl mokesčio mokėtojų atsiskaitymo su valstybės (savivaldybės) biudžetu ir fondais bei Valstybės socialinio draudimo fondo biudžetu akcijomis ir turtu tvarkos" numato, kad ši tvarka "taikoma mokesčio mokėtojams, turintiems gaminamos produkcijos rinką ir realius verslo planus, kaip plėtoti ūkinę veiklą, išsaugoti esamas bei sukurti naujas darbo vietas, bet neturintiems pakankamai lėšų mokesčiams ir sankcijoms mokėti".

Jei bendrovė iš tiesų turėtų realų verslo planą, tuomet jai nebūtų didelių kliūčių pritraukti lėšų išleidžiant vertybinius popierius arba imant kreditą banke. Taigi iš esmės ši valstybės paslauga nukreipta ne sudaryti įmonėms galimybę įvykdyti įsipareigojimus valstybei, bet sudaryti palankesnes nei rinkos sąlygas. Šios galimybės nukreipia įmones nuo pastangų pritraukti lėšas rinkoje, tai yra žingsnis atgal prie valstybinės nuosavybės, siaurinantis kapitalo rinkos potencialą.

Nors ši galimybė, pagal įstatymą, yra tik laikina, tačiau nėra garantijų, kad jos galiojimo terminas nebus atidėliojamas, todėl šių galimybių būtina atsisakyti nedelsiant. Tai paskatintų bendroves pastangas geriau išnaudoti turimus resursus ir sėkmingai išplatinti vertybinius popierius vertybinių popierių rinkoje, paskatintų jos plėtrą.

Balsų daugumos skaičiavimo pakeitimai

Akcinių bendrovių įstatymo 20 straipsnio pakeitimais (1998 m. kovo 19 d.) numatyta, kad nuo 2001 m. gegužės 1 d. visuotiniame akcininkų susirinkime priimant sprendimus dėl akcinės bendrovės reorganizavimo, įstatų keitimo, įstatinio kapitalo didinimo ir dėl kitų svarbių veiksmų reikės ne 2/3, o 3/4 balsų.

Šio pakeitimo tikslas yra geriau apsaugoti smulkių akcininkų interesus. Tačiau stambūs akcininkai, norėdami ir toliau kontroliuoti bendrovę, galės padidinti savo akcijų dalį supirkdami apyvartoje esančias akcijas arba įsigydami naujos emisijos akcijas, todėl pasirinkta priemonė neleidžia pasiekti iškelto tikslo. Kita vertus, toks sprendimas suvaržo stambių investuotojų veiksmus, verčia keisti investicinius planus, įneša neapibrėžtumo, didina investicijų riziką, nepagrįstai skatina koncentruoti akcijas vienose rankose.

Naujos redakcijos Akcinių bendrovių įstatymo projekte, pateiktame svarstyti Seimui, atsisakyta šios nuostatos. Būtina, kad Seimas pritartų šiai nuostatai ir ateityje panašios klaidos nebūtų kartojamos. Tai padidintų investuotojų pasitikėjimą valstybės vykdoma politika, paspartintų kapitalo rinkos plėtrą.

Žemės ūkio darbuotojų akcijos

Akcinių bendrovių įstatymo 37 straipsnis numato specifinę akcijų rūšį - žemės ūkio darbuotojų akcijas. Šių akcijų apyvarta yra apribota. Kai kuriose įmonėse tokios akcijos sudaro iki pusės įstatinio kapitalo. Šios akcijos skirtos sudaryti galimybes žemės ūkio produkcijos gamintojams dalyvauti žemės ūkio produktų perdirbimo įmonių valdyme, tačiau tai nesprendžia žemės ūkio gamintojų problemų. Akcijų apyvartos ribojimas neleidžia jiems parduoti akcijų už rinkos kainą. Būtina atsisakyti žemės ūkio gamintojų akcijų ir jų savininkams leisti patiems apsispręsti dėl jų turimų akcijų - disponuoti akcijomis ar jas parduoti. Akcinių bendrovių įstatymo projekte, pateiktame svarstyti Seimui, atsisakyta šios nuostatos.

Informacijos atskleidimas

Pagal "Vertybinių popierių registravimo ir platinimo taisykles", veikiančios bendrovės, norėdamos išplatinti vertybinių popierių emisiją, privalo parengti prospektą arba memorandumą.

Prospekte ar memorandume emitentas, šalia pagrindinės informacijos apie įmonę ir vertybinių popierių emisiją, privalo pateikti informaciją apie įmonės realizacijos rinkas, konkurentus, nekilnojamą turtą, tiekėjus, darbuotojus, jų atlyginimą ir t.t. Didelė dalis pateikiamos informacijos dubliuojasi su periodinėse ataskaitose ir pranešimuose apie esminius įvykius pateikta informacija. Tai nepadidina investuotojams pateikiamos informacijos apie bendrovę kokybės, tačiau padidina bendrovių pinigų ir laiko sąnaudas rengiant dokumentus.

Platinant veikiančių bendrovių vertybinius popierius pakaktų atskleisti tik pagrindinę informaciją apie įmonę ir vertybinių popierių emisiją bei esminių įvykių, įvykusių per laikotarpį nuo paskutinės periodinės informacijos pateikimo, suvestinę. Tai nesumažintų investuotojų saugumo, bet leistų bendrovėms sumažinti emisijos kaštus, greičiau pritraukti lėšas, o sutaupytas lėšas ir laiką skirti naujų sprendimų paieškai.

Viešosios apyvartos tarpininkų veikla yra reglamentuota Viešosios apyvartos įstatymu ir daugybe Vertybinių popierių komisijos patvirtintų taisyklių. Taisyklėmis siekiama užtikrinti efektyvų rinkos funkcionavimą, investuotojų interesų apsaugą, tačiau jos yra griežtos ir smulkmeniškos, reikalauja didelių išlaidų apskaitai, apriboja viešosios apyvartos tarpininkų ir jų klientų susitarimų laisvę. Jau dabar kai kurios finansų maklerio įmonės yra priverstos nustatyti minimalius komisinius mokesčius smulkiems klientams arba iš viso atsisako juos aptarnauti. Ypač daug problemų sukuria smulkmeniškas klientų pavedimų priėmimo ir vykdymo reglamentavimas, delsimas įteisinti elektroninį parašą, nepagrįstai dideli pradinio nuosavo kapitalo reikalavimai.

Pavedimų priėmimo ir vykdymo reglamentavimas

Pagal Vertybinių popierių komisijos patvirtintas "Klientų pavedimų priėmimo ir vykdymo taisykles", investuotojas, norėdamas atlikti operacijas su vertybiniais popieriais, turi pirma sudaryti sutartį su viešosios apyvartos tarpininku. Sutartyse turi būti tiksliai apibrėžtos paslaugos, kurias viešosios apyvartos tarpininkas teiks klientui. Be to, kaskart norėdamas atlikti operaciją su vienos emisijos vertybiniais popieriais, investuotojas turi duoti rašytinį pavedimą viešosios apyvartos tarpininkui, kuris pavedimą privalo įregistruoti ir grąžinti pavedimo kopiją klientui. Taisyklės numato, kad jeigu klientas neturi galimybės pateikti pavedimo rašytine forma, tuo atveju pavedimas gali būti duotas nerašytine forma. Tačiau tokiu atveju sutartyje su klientu turi būti numatytas konkretus finansų makleris, kuris dirbs su klientu.

Šie reikalavimai nukreipti apsaugoti investuotojų interesus, tačiau jie ne tiek apsaugoja, kiek suvaržo investuotojo ir viešosios apyvartos tarpininko veiklą, prailgina operacijų su vertybiniais popieriais atlikimo laiką, padidina operacijų atlikimo kaštus, atsiranda galimybė, kad operacija laiku nebus atlikta. Santykiai tarp šalių turi būti ir yra grindžiami pasitikėjimu. Dėl nepagrįstų formalumų užsienio investuotojai atsisako Lietuvos finansų maklerių paslaugų ir pasirenka Estijos maklerių firmas.

Smulkmeniško pavedimų priėmimo ir vykdymo reglamentavimo būtina atsisakyti. Investuotojų interesams apsaugoti pakaktų reikalavimų, kurių turi laikytis viešosios apyvartos tarpininkai atliekant klientų pavedimus, reglamentuoti bendromis nuostatomis įstatymuose bei profesinės etikos kodekse, o sutarčių įforminimą reglamentuoti Civilinio kodekso nuostatomis. Tai leistų sumažinti išlaidas korespondencijai ir apskaitai, sumažinti paslaugų kainas, paspartinti paslaugų teikimą.

Elektroninis parašas

Lietuvoje tik rašytine forma sudaryti pavedimai turi juridinę galią. Tuo tarpu daugelyje užsienio šalių yra įteisintas elektroninis parašas. Tai leidžia greičiau ir pigiau atlikti operacijas su vertybiniais popieriais telekomunikacijų tinklais, supaprastina viešosios apyvartos tarpininkų veiklą, nesumažinant investuotojų saugumo.

Šiuo metu yra parengtas Elektroninio parašo įstatymo projektas. Tačiau įstatymo projektas dar nėra svarstytas Seime, įstatymo įgyvendinimui dar prireiks parengti poįstatyminius teisės aktus. Būtina spartinti įstatymo parengimą, priėmimą ir įgyvendinimą. Tai leistų greičiau atsirasti elektroninės prekybos paslaugoms, investuotojai galėtų greičiau ir pigiau atlikti operacijas su vertybiniais popieriais.

Reikalavimai kapitalui

Siekiant apsaugoti investuotojų interesus ir atitikti ES direktyvų keliamus reikalavimus, finansų maklerių įmonėms yra nustatyti pradinio nuosavo kapitalo reikalavimai. Pagal Vertybinių popierių komisijos patvirtintą "finansų maklerių įmonėms pradinio nuosavo kapitalo reikalavimų instrukciją", A kategorijos finansų maklerių įmonėms pradinis nuosavas kapitalas negali būti mažesnis nei 730.000 ECU, B kategorijos finansų maklerių įmonėms - 125.000 ECU, C kategorijos finansų maklerių įmonėms - 50.000 ECU.

Nuosavo kapitalo reikalavimai ES nustatyti atsižvelgiant į Sąjungos vertybinių popierių rinkos dydį ir apyvartą, bei į tai, kad Sąjungos šalių viešosios apyvartos tarpininkai gali vykdyti veiklą visoje ES. Lietuvos vertybinių popierių rinkos dydis, jos apyvarta yra nepalyginti mažesni, todėl taikyti tokio pat dydžio reikalavimus neracionalu ir brangu.

Būtina iš esmės sumažinti esamus nuosavo kapitalo reikalavimus ir pradėti taikyti ES direktyvų reikalavimus, kuomet Lietuvos vertybinių popierių rinka taps ES rinkos dalimi, o viešosios apyvartos tarpininkai lygiavertėmis sąlygomis galės vykdyti veiklą visoje ES. Tai nesumažintų investuotojų interesų saugumo, padidintų galimybes patekti į rinką naujiems viešosios apyvartos tarpininkams, padidintų konkurenciją, pagerintų teikiamų paslaugų kokybę, sumažintų paslaugų kaštus.

Paveldėtų vertybinių popierių kapitalo prieaugio apmokestinimas

"Vertybinių popierių vertės padidėjimo pajamų apskaičiavimo, nuostolių apskaičiavimo ir perkėlimo tvarkos" 2 punktas numato, kad vertybinių popierių vertės padidėjimo pajamos apskaičiuojamos iš pajamų, gautų pardavus vertybinius popierius, atėmus jų įsigijimo kainą, įskaitant sumokėtą komisinį atlyginimą bei mokesčius, susijusius su jų įsigijimu. Tuo tarpu paveldėtų vertybinių popierių įsigijimo kainą sudaro tik sumokėtas komisinis atlyginimas bei mokesčiai, susiję su nuosavybės perleidimu. Tokiu būdu pardavus paveldėtus vertybinius popierius paveldėtojas turės sumokėti didesnius vertės padidėjimo mokesčius nei tuo atveju, kai vertybinius popierius parduotų buvęs jų savininkas. Taigi, vertybinių popierių vertės padidėjimo apmokestinimo tvarka mažina investicijų į vertybinius popierius kaip ilgalaikio taupymo instrumentą patrauklumą ir sudaro paskatas naudoti kitus ilgalaikio taupymo instrumentus. Apskaičiuojant paveldėtų vertybinių popierių pirkimo kainą, būtina taikyti įprastinę tvarką, t.y. į pirkimo kainą įtraukti įsigijimo kainą, įskaitant sumokėtą komisinį atlyginimą bei mokesčius, susijusius su jų paveldėjimu.

Kapitalo prieaugio reinvestavimas

"Vertybinių popierių vertės padidėjimo pajamų apskaičiavimo, nuostolių apskaičiavimo ir perkėlimo tvarkos" 8 punktas numato, kad reinvestuotos į kitus vertybinius popierius vertybinių popierių vertės padidėjimo pajamos ar jų dalis atskaičiuojamos iš apmokestinamųjų pajamų. Reinvesticija turi įvykti tais pačiais metais, kai pajamos buvo gautos. Tai suvaržo investuotojų galimybes, kadangi geriausias laikas parduoti vertybinius popierius gali būti, pavyzdžiui, einamųjų metų gruodžio mėnesį, tuo tarpu kai geriausias laikas reinvestuoti į vertybinius popierius gali būti, pavyzdžiui, kitų metų vasario mėnesį, todėl būtina nustatyti, kad reinvestuotomis pajamomis laikomos į kitus vertybinius popierius per metus nuo pajamų gavimo dienos padarytos investicijos. Deklaracijoje reikėtų pažymėti, kad pajamos ketinamos investuoti į vertybinius popierius, o jei jos nebūtų investuotos, pajamos būtų apmokestintos kaip kitų metų pajamos.

Pati reinvesticijos sąvoka yra sąlyginė. Neaišku, ar tik kapitalo prieaugio lėšas būtina investuoti, ar jas galima skirti vartojimui, o vėliau įvykdyti reinvesticiją iš kitų pajamų. Jeigu būtina reinvestuoti tik kapitalo prieaugio pajamas, tuomet sukontroliuoti šio proceso neįmanoma. Jeigu reinvesticija yra daroma iš kitų pajamų, tuomet tai lyg ir ne reinvesticija.

Kapitalo prieaugio apmokestinimo tikslingumas

Pagrindinis kapitalo prieaugio apmokestinimo tikslas yra suvienodinti dividendų ir kapitalo prieaugio apmokestinimo sąlygas ir taip užtikrinti mokesčių neutralumo principą. Tačiau pasiekti apmokestinimo neutralumo, kai kitose srityse lieka galioti daugybė mokestinių lengvatų, skirtingi mokesčių tarifai ir t.t., yra neįmanoma.

Kitas apmokestinimo tikslas yra išplėsti apmokestinamąją bazę. Siekis papildyti biudžeto pajamas iš mokesčio, kurio galima išvengti ir kurio reikalauja didelių išlaidų, yra neracionalus.

Tokiu būdu kapitalo prieaugio apmokestinimas ne tik neleidžia pasiekti keliamų tikslų, bet ir sumažina paskatas investuoti į vertybinius popierius, mokesčio apskaičiavimo ir deklaravimo tvarka reikalauja iš rinkos dalyvių didelių piniginių ir laiko sąnaudų. Apmokestinimo tvarkos patobulinimas būtų tik kosmetiškas ir esminių apmokestinimo tvarkos ydų neišspręstų. Taigi tikėtina, kad panaikinus šį mokestį tiek investuotojai, tiek valstybė turėtų daugiau naudos.

Pajamų deklaravimas

Įstatymo Dėl Lietuvos respublikos gyventojų pajamų brangiam turtui įsigyti arba kitų įsigytų bei perleidžiamų lėšų deklaravimo 8 straipsnio nuostatos draudžia parduoti vertybinius popierius neturint pirkėjo pajamų deklaracijos, jei vertybinių popierių vertė didesnė už minimalaus deklaruotino turto dydį.

Vertybinių popierių sandoriams vykstant vertybinių popierių biržoje neįmanoma laikytis šios įstatymo nuostatos, nes sandoriams vykstant centrinėje rinkoje sandorio šalys iš anksto nėra žinomos. Reinvestuojant lėšas už parduotus vertybinius popierius ar vertybinius popierius keičiant, pajamos vertybiniams popieriams įsigyti jau buvo kartą deklaruotos, todėl įstatymo nuostata kaskart deklaruoti pajamas yra nepagrįsta.

"Proginio" pajamų deklaravimo reikėtų visai atsisakyti. Brangaus turto įsigijimo pajamos turėtų būti deklaruojamos kartą per metus, kai į tarpininko atidarytą asmeninę sąskaitą įnešamų piniginių lėšų suma yra ar tampa didesnė už minimalų deklaruoti privalomo turto vertės dydį. Šis pakeitimas neleistų išvengti privalomo pajamų deklaravimo, tačiau leistų sumažinti privalomų pajamų deklaravimų skaičių, sumažinti investuotojo pinigines ir laiko sąnaudas.

Pridėtinės vertės mokestis

Finansinių institucijų, veikiančių pagal Vertybinių popierių viešosios apyvartos, Pensijų fondų ir Investicinių bendrovių įstatymus, teikiamos finansinės paslaugos laikomos PVM apmokestinamomis paslaugomis. Pagal pridėtinės vertės mokesčio įstatymo 4 straipsnio 5 punktą, draudimo, bankų ir kitų kredito įstaigų teikiamos finansinės paslaugos, tame tarpe ir operacijos su vertybiniais popieriais, PVM neapmokestinamos. Tokiu būdu sudaromos nelygiavertės mokestinės sąlygos finansinėms institucijoms. Būtina šį trūkumą pašalinti, pakeičiant PVM įstatymą ir Vyriausybės nutarimą "Dėl pridėtinės vertės mokesčio", išvardijant konkrečias paslaugas, kurios yra neapmokestinamos.

Pagal PVM įstatymo 4 straipsnio 5 punktą, vertybinių popierių apyvarta yra neapmokestinama. Tačiau 1999 liepos 9d. Valstybinės mokesčių inspekcijos raštas nr.11-06-07/5748 išaiškina, kad įmonė, pirkdama vertybinius popierius, sumoka pridėtinės vertės mokestį, kuris vėl pardavus vertybinius popierius turi būti įtrauktas į PVM deklaracijos "Neapmokestinamų prekių ir paslaugų" eilutę, todėl negali būti atskaitomas iš pardavimo PVM. Dėl to įmonė gali patirti nuostolį, kadangi pardavimo PVM gali viršyti kapitalo prieaugio pajamas. Dėl neapibrėžtumo investuotojams investuoti į vertybinius popierius tampa labiau rizikinga. Šių problemų galima išvengti PVM įstatyme įtvirtinant nuostatą, kad PVM neapmokestinami nei vertybinių popierių pirkimas, nei pardavimas, t.y. kad vertybinių popierių apyvarta nėra PVM objektas.

Draudimo bendrovių investicijų reglamentavimas

Draudimo įstatymo 54 ir 55 straipsniai reglamentuoja draudimo bendrovių įstatinio kapitalo ir techninių atidėjimų investavimo kryptis, o finansų ministras įsakymu nustato investicijų dydžius. Draudimo bendrovės įstatinį kapitalą gali investuoti tik į valstybės ir savivaldybių vertybinius popierius, nekilnojamą turtą, terminuotus indėlius bankuose, o techninių atidėjimų lėšas ir į ūkio subjektų vertybinius popierius, hipotekos paskolas.

Pasirinktas kelias vargu ar leidžia maksimaliai sumažinti investicijų riziką. Investicijos į VVP ar nekilnojamą turtą, palyginti su kai kurių Lietuvos ir užsienio kompanijų vertybiniais popieriais, yra labiau rizikingos. Investicijų riziką maksimaliai sumažintų diversifikuoto investicijų portfelio reikalavimas.

Būtina išplėsti draudimo bendrovių galimybes investuoti į privačių ūkio subjektų vertybinius popierius tiek įstatinio kapitalo, tiek techninių atidėjimų lėšas. Investavimo krypčių ir dydžių reikalavimus būtina pakeisti diversifikuoto investicijų portfelio reikalavimu. Šie pakeitimai nesumažintų draudimo bendrovių investicijų saugumo, leistų paspartinti kapitalo rinkos plėtrą, paskatintų kitų institucinių investuotojų atsiradimą.

Kontroliuojančių investicinių bendrovių reglamentavimas

Kontroliuojančių investicinių bendrovių veiklą reglamentuoja Investicinių bendrovių įstatymas. Įstatymas nustato įvairius apribojimus kontroliuojančių investicinių bendrovių veiklai: vadovai privalo turėti Vertybinių popierių komisijos pripažintą kvalifikacinį sertifikatą, darbo bankuose ir finansinėse įstaigose patirtį, akcininkai neturi pirmumo teisės pasirašyti naujos emisijos akcijų, įstatymas nustato, į kokius vertybinius popierius ir kiek lėšų gali investuoti kontroliuojančios investicinės bendrovės, numatyti kontroliuojančių investicinių bendrovių steigimo apribojimai ir t.t.

Pagrindinis kontroliuojančių investicinių bendrovių veiklos tikslas yra gauti pelną iš kontroliuojamų bendrovių veiklos rezultatų, o ne iš prekybos vertybiniais popieriais. KIB veiklos rizika skiriasi nuo kintamojo kapitalo ir uždarų investicinių bendrovių rizikų. Todėl Investicinių bendrovių įstatymo nustatyti reikalavimai tik suvaržo kontroliuojančių investicinių bendrovių veiklą, sukuria papildomą darbą rinką prižiūrinčioms institucijoms.

Kontroliuojančioms investicinėms bendrovėms tikslinga taikyti Akcinių bendrovių įstatymo nuostatas, paliekant galioti nustatytus informacijos atskleidimo, akcijų paketo perleidimo reikalavimus. Siekiant, kad kontroliuojančios investicinės bendrovės nepiktnaudžiautų esama padėtimi ir nesiverstų vertybinių popierių prekybos veikla, reikėtų apriboti kontroliuojančių investicinių bendrovių galimybes ilgesnį laiką disponuoti vertybiniais popieriais, kurie nesuteikia esminės įtakos emitento valdyme. Siūlomi pakeitimai supaprastintų kontroliuojančių investicinių bendrovių steigimą, reorganizavimą ir veiklą, sumažintų kapitalo rinkos priežiūros institucijų darbą.

Pensijų fondų riziką ribojantys normatyvai

Pensijų fondų įstatymo 6 straipsnio 1 dalis numato pensijų fondo riziką ribojančius normatyvus: kapitalo pakankamumo, likvidumo, maksimalios atviros pozicijos užsienio valiuta.

Šiuos reikalavimus tikslinga taikyti komerciniams bankams, kurių veikla ir rizikos prigimtis yra kitokia. Pensijų fondų prigimtis yra sukaupti fondo dalyviui pajamas senatvei investuojant jo įmokas į vertybinius popierius. Skirtingai nei komerciniai bankai, pensijų fondai pakankamai aiškiai gali numatyti, kada ir kiek reikės išmokų, pensijų fondų lėšos yra neperskolinamos, o investuojamos, todėl nėra pagrindo nustatyti likvidumo ir kapitalo pakankamumo normatyvų. Maksimali atvira pozicija užsienio valiuta ribos investicijas užsienyje net ir tuo atveju, kai investicijos Lietuvos rinkoje būtų labiau rizikingos. Pensijų fondų investicijų saugumą ir likvidumą užtikrina įstatyme numatytas investicijų portfelio diversifikavimo reikalavimas.

Būtina atsisakyti numatytų reikalavimų ir palikti tik diversifikuoto investicijų portfelio reikalavimą, juolab, kad panašiu principu veikiančioms draudimo bendrovėms šie reikalavimai netaikomi. Tai nesumažintų pensijų fondų saugumo, bet sumažintų priežiūros institucijų darbą, leistų pensijų fondams lanksčiau vykdyti savo veiklą, neįšaldyti lėšų, o pensijų fondų dalyviai galės sukaupti didesnes pajamas senatvei.

Pensijų fondų investavimo apribojimai

Pensijų fondų įstatymo 35 straipsnio 3 dalis numato, kad Vertybinių popierių komisija gali apriboti pensijų fondo investicijas į komercinių bankų depozitus ir vertybinius popierius. Vadovaujantis šia nuostata, Vertybinių popierių komisija priėmė nutarimą "Dėl pensijų programos turto investicijų apribojimų". Nutarime numatyti maksimalūs investicijų dydžiai į vertybinius popierius priklausomai nuo jų rūšies, emitento ir investicijų geografijos.

Subjektyviai pasirinkti apribojimų dydžiai nepadidina pensijų fondų investicijų saugumo, tačiau sumažina pensijų fondų galimybes investuoti į saugius vertybinius popierius nepriklausomai nuo jų rūšies, emitento ar investicijų geografijos. Investicijų saugumui padidinti pakanka diversifikuoto investicijų portfelio reikalavimo, todėl papildomų ribojimų reikia atsisakyti. Tai sudarytų palankesnes sąlygas pensijų fondams veikti priklausomai nuo pokyčių rinkoje, skatintų "vidaus" emitentų efektyvumą, sumažintų priežiūros institucijų darbą, pensijų fondų dalyviams leistų sukaupti didesnes pajamas senatvei.

Fiksuoto pajamingumo reikalavimas

Pensijų fondų įstatymo 32 straipsnio 2 dalyje numatyta, kad kiekvienai programai pensijų fondas turi prisiimti įsipareigojimą mokėti apibrėžto dydžio metinį pajamingumą, kurio dydį nustato pats fondas. Šis reikalavimas uždeda fondams įsipareigojimą, apie kurio įvykdymo galimybes iš anksto nėra žinoma ir tokiu būdu padidina jo veiklos riziką. Be to, toks reikalavimas yra nominalus, kadangi pensijų fondas gali nustatyti ir nulinį pajamingumą. Taigi, taikyti šį reikalavimą yra netikslinga.